Alpha Bank για Αγορές Ομολόγων: Γεωπολιτικοί-Πληθωριστικοί Κίνδυνοι και Αναπτυξιακή Προοπτική

Από το ξέσπασμα της πανδημίας, η επεκτατική νομισματική πολιτική που εφάρμοσαν οι κύριες κεντρικές τράπεζες, μέσω της μείωσης των επιτοκίων και της εφαρμογής προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης, συμπίεσε τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων, διαμορφώνοντας ευνοϊκές συνθήκες χρηματοδότησης των δημοσιονομικών πακέτων στήριξης των οικονομιών τους με ιδιαίτερα χαμηλό κόστος.

Ωστόσο, η ανακάμπτουσα ζήτηση και οι διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς

οδήγησαν σε μεγάλη άνοδο του πληθωρισμού, όπως σημειώνει η Alpha Bank στο εβδομαδιαίο οικονομικό δελτίο τύπου της. Αποτέλεσμα αυτού ήταν η δημιουργία προσδοκιών για αύξηση των επιτοκίων από τις κύριες κεντρικές τράπεζες, προκειμένου να μετριασθούν οι πληθωριστικές πιέσεις, γεγονός το οποίο συνετέλεσε στην ανοδική τάση των ομολογιακών αποδόσεων. Χαρακτηριστικά αναφέρεται ότι η απόδοση του 10-ετούς ομολόγου του αμερικανικού δημοσίου ξεπέρασε, στις 10 Φεβρουαρίου, το 2%, για πρώτη φορά από τον Αύγουστο του 2019, στον απόηχο της ανακοίνωσης για διαμόρφωση του πληθωρισμού στις ΗΠΑ σε 7,5%, τον Ιανουάριο, η οποία είναι η μεγαλύτερη ετήσια αύξηση από το 1982.

Όπως αποτυπώνεται στο Γράφημα 1, τόσο στην Ελλάδα, όσο και στην Ιταλία και τη Γερμανία παρατηρείται μία παράλληλη αύξηση των αποδόσεων των 10ετών ομολόγων το τελευταίο διάστημα καθώς και μία ήπια διεύρυνση του περιθωρίου (spread) των αποδόσεων των δεκαετών ομολόγων των χωρών του Νότου σε σχέση με το γερμανικό ομόλογο, εξέλιξη που αντανακλά τον υψηλότερο λόγο χρέους προς ΑΕΠ (2020: Ελλάδα 206,3%, Ιταλία 155,6% έναντι 68,7% της Γερμανίας). Ωστόσο, ο κύριος παράγοντας πίσω από την άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων είναι κοινός για όλες τις χώρες και σχετίζεται αφενός με τις ανησυχίες του διεθνούς επενδυτικού κοινού για πιθανή έναρξη πολεμικής σύρραξης στα σύνορα της Ρωσίας με την Ουκρανία και αφετέρου με το γεγονός ότι η ΕΚΤ δεν αποκλείει μία άνοδο των επιτοκίων εντός του έτους, προκειμένου να μετριάσει τις πληθωριστικές πιέσεις, εάν αυτές επικρατήσουν για μεγαλύτερο διάστημα από αυτό που αρχικά αναμενόταν.

Από την άλλη πλευρά, οι προσδοκίες για την εισροή επενδύσεων και οι ενισχυμένες αποταμιεύσεις, διατηρούν τις υψηλές επιδόσεις του Δείκτη Οικονομικού Κλίματος στη χώρα κατά το ξεκίνημα του έτους, παρά την ανησυχητικά αυξητική τάση των τιμών της ενέργειας διεθνώς και την άνοδο των πληθωριστικών προσδοκιών (βλ. Εβδομαδιαίο Δελτίο Οικονομικών Εξελίξεων της 8.2.2022). Συγκεκριμένα, το Ταμείο Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας, αναμένεται να δώσει μια σημαντική δυναμική στην επίτευξη υψηλών ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης τα επόμενα έτη και η συσσώρευση αποταμιεύσεων κατά τη διάρκεια της πανδημίας, δύναται να χρηματοδοτήσει μια ισχυρή καταναλωτική δαπάνη, καθώς και μικρά επενδυτικά σχέδια που αφορούν μικρές και μικρομεσαίες επιχειρήσεις.

Πιο αναλυτικά, ο Δείκτης Οικονομικού Κλίματος αντιστάθμισε σε μεγάλο βαθμό τις απώλειες που υπέστη κατά τη διάρκεια της πανδημίας, ως απόρροια των μέτρων περιορισμού και της παύσης της οικονομικής δραστηριότητας. Σύμφωνα με τα στοιχεία που δημοσίευσε πρόσφατα η Ευρωπαϊκή Επιτροπή, ο Δείκτης Οικονομικού Κλίματος (Economic Sentiment Indicator, ESI) στην Ελλάδα διαμορφώθηκε στις 114,2 μονάδες, τον Ιανουάριο του 2022, έναντι 110 μονάδων, τον Δεκέμβριο του 2021 και 90,6 μονάδων, τον Ιανουάριο του 2021. Πρόκειται για την υψηλότερη καταγεγραμμένη επίδοση του δείκτη, όχι μόνο από την έναρξη της πανδημικής κρίσης, αλλά την τελευταία εικοσαετία, καθώς η αμέσως επόμενη υψηλότερη τιμή που είχε καταγραφεί, ήταν τον Δεκέμβριο του 2000, στις 116 μονάδες.

Από τους επιμέρους δείκτες επιχειρηματικών προσδοκιών που συνθέτουν τον δείκτη ESI, τη μεγαλύτερη βελτίωση, τον Ιανουάριο του 2022, σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα έχουν σημειώσει η βιομηχανία (13,2 από 7,5 μονάδες), ενώ ακολουθούν οι υπηρεσίες (39,4 από 37,5 μονάδες) και η καταναλωτική εμπιστοσύνη, η οποία αν και έχει ανακάμψει σε ένα βαθμό από τον Νοέμβριο του 2020 -μήνας κατά τον οποίο σημειώθηκε η χαμηλότερη τιμή από το ξέσπασμα της πανδημικής κρίσης και μετά (-48,3 μονάδες)- παραμένει σε αρκετά χαμηλό επίπεδο (-42,2 από -43,2 μονάδες). Αντίθετα, οι δείκτες επιχειρηματικών προσδοκιών στο λιανικό εμπόριο και τις κατασκευές σημείωσαν σημαντική πτώση, καθώς ο μεν πρώτος από 19,2 μονάδες έπεσε στις 11,3, ενώ ο δεύτερος από τις -7 μονάδες έφτασε στις -14,8 μονάδες.

Νομισματική πολιτική της ΕΚΤ και αποδόσεις

Η αντίδραση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) στην αντιμετώπιση της πανδημικής κρίσης ήταν καίρια, εξασφαλίζοντας την ομαλή ροή της χρηματοδότησης στην Ευρωζώνη. Η ανακοίνωση της εφαρμογής ενός έκτακτου προγράμματος αγοράς στοιχείων ενεργητικού λόγω πανδημίας (Pandemic Emergency Purchase Program-PEPP) συνολικού ύψους Ευρώ 750 δισ., τον Μάρτιο του 2020, συνέβαλε καταλυτικά στην ταχεία αποκλιμάκωση των ομολογιακών αποδόσεων, οι οποίες, όπως είδαμε στο Γράφημα 1, κινούνταν ανοδικά, εξαιτίας της αβεβαιότητας που προκαλούσε η πανδημία. Η ενίσχυση του PEPP κατά Ευρώ 600 δισ. και Ευρώ 500 δισ., τον Ιούνιο και τον Δεκέμβριο του 2020, αντίστοιχα, ώθησε σταδιακά τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα, παρά τα διαδοχικά lockdown τα οποία επιβάρυναν την οικονομική δραστηριότητα.

Από τα τέλη του περασμένου καλοκαιριού, διάστημα μετά το οποίο οι πληθωριστικές πιέσεις εντάθηκαν, η τάση αντιστράφηκε, καθώς οι ομολογιακές αποδόσεις άρχισαν να αυξάνονται. Η ΕΚΤ, ακολουθώντας διαφορετική προσέγγιση σε σύγκριση με άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες όπως την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και την Τράπεζα της Αγγλίας, δεν ανέμενε αύξηση των επιτοκίων εντός του 2022. Στη συνεδρίαση του Δεκεμβρίου του 2021, ωστόσο, αποφασίστηκε ο τερματισμός των αγορών ομολόγων στα πλαίσια του PEPP, τον Μάρτιο του 2022. Η εξέλιξη αυτή, σε συνδυασμό με το γεγονός ότι η επικεφαλής της ΕΚΤ στην τελευταία συνεδρίαση (3 Φεβρουαρίου) δεν απέκλεισε το ενδεχόμενο να υπάρξει εν τέλει αύξηση επιτοκίων εντός του έτους, επιτάχυναν την άνοδο των ομολογιακών αποδόσεων στην Ευρωζώνη. Στην Ελλάδα, η καμπύλη επιτοκίων, στις 14 Φεβρουαρίου, έχει μετατοπιστεί προς τα πάνω σε σύγκριση με την αντίστοιχη στις 31 Δεκεμβρίου (Γράφημα 2).

Αξίζει να αναφερθεί ότι η άνοδος των αποδόσεων αντανακλάται στον όγκο των ομολόγων, παγκοσμίως, που προσφέρουν αρνητικές αποδόσεις, ο οποίος έχει υποχωρήσει από τα 18,4 τρισ. δολάρια, τον Δεκέμβριο του 2020, στα 4,4 τρισ. δολάρια (14.2.2022), καταγράφοντας ραγδαία μείωση από το τελευταίο δεκαήμερο του Δεκεμβρίου του περασμένου έτους (Γράφημα 3). Στις προηγμένες οικονομίες, αρνητικές αποδόσεις καταγράφονται, πλέον, μόνο στα διετή και τα τριετή ομόλογα (Πίνακας 1).

Παράγοντες που θα καθορίσουν την πορεία των ομολογιακών αποδόσεων

Η πολιτική που θα ακολουθήσει η ΕΚΤ αναφορικά με τα επιτόκια θα επηρεάσει καταλυτικά τη βραχυπρόθεσμη πορεία των ομολογιακών αποδόσεων. Η αντιμετώπιση του πληθωριστικού φαινομένου αποτελεί καίριας σημασίας ζήτημα, η ένταση και η διάρκεια του οποίου θα είναι ενδεχομένως οι παράγοντες που θα καθορίσουν εάν θα υπάρξει αύξηση επιτοκίων εντός του 2022. Επιπλέον, σημαντικότατος παράγοντας που θα μπορούσε να μεταβάλλει τους σχεδιασμούς, τον οποίο έθιξε και η επικεφαλής της ΕΚΤ στην τελευταία συνεδρίαση, είναι ο γεωπολιτικός και ιδιαίτερα οι εντάσεις μεταξύ της Ρωσίας και της Ουκρανίας. Ενδεχόμενη κλιμάκωση των εντάσεων θα οδηγούσε, μεταξύ άλλων, σε περαιτέρω άνοδο των τιμών της ενέργειας και κατά συνέπεια του πληθωρισμού, εντείνοντας την πίεση στην ΕΚΤ για αύξηση των επιτοκίων. Σημειώνεται ότι, τον Δεκέμβριο του 2021, ο πληθωρισμός στην Ευρωζώνη διαμορφώθηκε σε 5% σε ετήσια βάση, με το ήμισυ περίπου της αύξησης να αποδίδεται στην άνοδο των τιμών της ενέργειας, παρά τη σχετικά μικρή συμμετοχή τους (9,5%) στη διαμόρφωση του Εναρμονισμένου Δείκτη Τιμών Καταναλωτή. Ωστόσο, μεσο-μακροπρόθεσμα, οι μακροοικονομικές επιδόσεις της κάθε χώρας, όπως η δημοσιονομική σταθερότητα και οι ικανοποιητικοί ρυθμοί οικονομικής μεγέθυνσης, θα είναι αυτές που θα καθορίσουν την πορεία των ομολογιακών αποδόσεων.

Ισοτιμίες

Σύμφωνα με τα στοιχεία του Χρηματιστηρίου του Σικάγου, οι συνολικές καθαρές τοποθετήσεις (αγορές μείον πωλήσεις), στην ισοτιμία του ευρώ με το δολάριο, διατηρήθηκαν θετικές, την εβδομάδα που έληξε στις 8 Φεβρουαρίου. Οι θετικές θέσεις (υπέρ του ευρώ, ‟long”) αυξήθηκαν κατά 9.126 συμβόλαια, με αποτέλεσμα οι συνολικές καθαρές θέσεις να διαμορφωθούν στα 38.842 συμβόλαια από 29.716 συμβόλαια, την προηγούμενη εβδομάδα (Γράφημα 4).

Ευρώ (EUR/USD) ► Η ισοτιμία του ευρώ με το δολάριο, στις 15 Φεβρουαρίου, στην Ευρώπη, διαμορφωνόταν περί τα 1,1352 δολάρια, με αποτέλεσμα το ευρώ να σημειώνει, από τις αρχές του έτους, μικρές απώλειες έναντι του δολαρίου (0,2%), ενώ διαπραγματευόταν υψηλότερα κατά 9,8%, συγκριτικά με το χαμηλό που είχε καταγράψει, στις 3 Ιανουαρίου 2017 (USD 1,0342).

Κέρδη καταγράφει το ευρώ έναντι του δολαρίου, εν μέσω αύξησης της διάθεσης για ανάληψη επενδυτικού κινδύνου. Από τα τέλη Ιανουαρίου μέχρι και τις 7 Φεβρουαρίου, το ευρώ κινήθηκε ανοδικά έναντι του δολαρίου, λαμβάνοντας ώθηση και από την προοπτική αύξησης των επιτοκίων εντός του έτους από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ). Ωστόσο οι γεωπολιτικές εντάσεις μεταξύ της Ρωσίας και της Ουκρανίας και η πρόσφατη δήλωση της επικεφαλής της ΕΚΤ ότι δεν θα υπάρξει βιαστική αύξηση των επιτοκίων αποδυνάμωσαν τις επόμενες ημέρες το ευρώ. Η βραχυπρόθεσμη πορεία της ισοτιμίας ευρώ και δολαρίου είναι άμεσα συνυφασμένη με τις γεωπολιτικές εντάσεις μεταξύ των δύο χωρών και την πιθανή αύξηση επιτοκίων από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ, στη συνεδρίαση του Μαρτίου.

Ελβετικό Φράγκο (CHF) ► Το ευρώ καταγράφει κέρδη έναντι του φράγκου, κινούμενο στην περιοχή των 1,0491 φράγκων (15.2.2022). Από τις αρχές του έτους, το ευρώ σημειώνει κέρδη έναντι του φράγκου, της τάξης του 1,1%.

Ανοδικά κινείται το ευρώ έναντι του φράγκου, ύστερα από τις απώλειες που κατέγραψε τις δύο τελευταίες ημέρες. Η πιθανότητα αύξησης των επιτοκίων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα εντός του 2022, όπως διαφάνηκε στην τελευταία συνεδρίαση, έδωσε σημαντική ώθηση στο ευρώ, στις 3 και στις 4 Φεβρουαρίου. Στη συνέχεια, ωστόσο, το φράγκο ανέκαμψε, καθώς η αύξηση της αβεβαιότητας εξαιτίας των γεωπολιτικών εντάσεων μεταξύ της Ρωσίας και της Ουκρανίας το έφερε εκ νέου στο επίκεντρο της αγοραστικής ζήτησης, ως μία ασφαλής επενδυτική τοποθέτηση.

Στερλίνα (GBP) ► Η στερλίνα, στις 15 Φεβρουαρίου, εμφάνιζε μεικτή εικόνα, καταγράφοντας απώλειες έναντι του ευρώ (0,8375 GBP/EUR), αλλά κέρδη έναντι του δολαρίου ΗΠΑ (1,3552 USD/GBP). Σημειώνεται ότι, από τις αρχές του έτους, η στερλίνα καταγράφει κέρδη κατά 0,5% έναντι του ευρώ και κατά 0,1% έναντι του δολαρίου.

Ανοδικά κινείται η στερλίνα έναντι του δολαρίου, καθώς η ανακοίνωση του Υπουργείου Άμυνας της Ρωσίας ότι ορισμένα στρατεύματα επιστρέφουν στις βάσεις τους, συνέβαλε στη βελτίωση του επενδυτικού κλίματος.

Το ΑΕΠ στο Ηνωμένο Βασίλειο αυξήθηκε κατά 6,5% και 1% σε ετήσια και τριμηνιαία βάση, αντίστοιχα, το τέταρτο τρίμηνο του 2021, υστερώντας, ωστόσο, έναντι του τετάρτου τριμήνου του 2019, πριν δηλαδή την πανδημική κρίση. Στο σύνολο του 2021, το Ηνωμένο Βασίλειο αναμένεται να επιτύχει έναν από τους υψηλότερους ρυθμούς οικονομικής μεγέθυνσης μεταξύ των προηγμένων οικονομιών, καθώς το ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 7,5%, η οποία είναι η μεγαλύτερη αύξηση από το 1941. Υπενθυμίζεται ότι, το 2020, το ΑΕΠ είχε μειωθεί κατά 9,4%.

Χαρτοφυλάκιο κρατικών ομολόγων Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ)

Η αξία του χαρτοφυλακίου κρατικών ομολόγων της ΕΚΤ (Γράφημα 5) που έχει προέλθει από την εφαρμογή του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης (QE), για την εβδομάδα μέχρι τις 11 Φεβρουαρίου, διαμορφώθηκε στα Ευρώ 2,512 τρισ. Η ΕΚΤ προέβη σε αγορές καλυμμένων ομολόγων, αξίας Ευρώ 522 εκατ., σε αγορές Asset-Βacked Securities, αξίας Ευρώ 209 εκατ. και σε αγορές εταιρικών και ασφαλιστικών ομολογιακών τίτλων, αξίας Ευρώ 1,516 δισ. Επιπρόσθετα, η ΕΚΤ, την περασμένη εβδομάδα, πραγματοποίησε καθαρές αγορές, αξίας Ευρώ 13,3 δισ., στο πλαίσιο του Έκτακτου Προγράμματος Αγοράς Στοιχείων Ενεργητικού, λόγω της πανδημίας (Pandemic Emergency Purchase Programme-PEPP), με τη συνολική αξία του εν λόγω χαρτοφυλακίου να διαμορφώνεται περίπου στα Ευρώ 1,659 τρισ.

Alpha Bankαγορές ομολόγωνΠΛΗΘΩΡΙΣΤΙΚΟΙ ΚΙΝΔΥΝΟΙΓεωπολιτικοί κίνδυνοιΑναπτυξιακή Προοπτική