Τρία νέα μαθήματα από την ευρωπαϊκή κρίση

Ενώ ορισμένοι παρατηρητές υποστηρίζουν ότι το βασικό δίδαγμα από το βάπτισμα πυρός της ευρωζώνης είναι πως η μεγαλύτερη δημοσιονομική και τραπεζική ενοποίηση είναι αναγκαία για να διατηρηθεί η νομισματική ένωση, πολλοί οικονομολόγοι το επεσήμαναν αυτό ακόμη και πριν από την εισαγωγή του ευρώ το 1999. Τα πραγματικά μαθήματα της κρίσης του ευρώ βρίσκονται αλλού – και είναι πραγματικά νέα και εκπληκτικά, σχολιάζει ο Arvind Subramanian, καθηγητής του Ινστιτούτου Peterson για τη Διεθνή Οικονομία και το Κέντρο για την Παγκόσμια Ανάπτυξη.

Η

σοφία που λάβαμε σχετικά με τις νομισματικές ενώσεις ήταν ότι η βέλτιστη κατάστασή τους θα μπορούσε να αξιολογηθεί βάσει δύο δεδομένων. Πρώτον, ήταν οι περιφέρειες που ενώθηκαν όμοιες ή ανόμοιες, όσον αφορά την ευπάθεια των οικονομιών τους σε εξωτερικούς κραδασμούς; Όσο πιο όμοιες ήταν οι περιφέρειες, τόσο πιο αποτελεσματική ήταν η προκύπτουσα νομισματική ζώνη, επειδή οι πολιτικές απαντήσεις μπορούσαν να εφαρμοστούν ομοιόμορφα σε ολόκληρη την επικράτεια. Αν οι δομές της οικονομίας ήταν ανόμοιες, τότε το δεύτερο κριτήριο έγινε κρίσιμο: Υπήρχαν ρυθμίσεις για την προσαρμογή σε ασύμμετρες κρίσεις; Οι δύο βασικές ρυθμίσεις που οι περισσότεροι οικονομολόγοι τόνισαν ήταν οι δημοσιονομικές μεταβιβάσεις, οι οποίες θα μπορούσαν να αμβλύνουν την κρίση στις περιοχές που επλήγησαν άσχημα και η κινητικότητα της εργασίας, η οποία θα επέτρεπε στους εργαζομένους από αυτές τις περιοχές να μετακινηθούν σε άλλες, που έχουν πληγεί λιγότερο.

Η ειρωνεία εδώ είναι ότι η ώθηση προς την νομισματική ένωση ήταν εν μέρει αποτέλεσμα της αναγνώρισης των ασυμμετριών. Έτσι, στον απόηχο των υποτιμήσεων στερλίνας και της λίρας στις αρχές του 1990, με τις ακόλουθες αρνητικές εμπορικές αναταράξεις τους στη Γαλλία και τη Γερμανία, το μάθημα που πήραμε ήταν ότι το ενιαίο νόμισμα ήταν απαραίτητο ώστε να προληφθούν τέτοιες ανόμοιες κρίσεις και να μην ξανασυμβούν. Αυτό όμως παραβλέπει ένα σημαντικό χαρακτηριστικό των νομισματικών ενώσεων: η κινητικότητα των κεφαλαίων και η εξάλειψη του συναλλαγματικού κινδύνου – απαραίτητα χαρακτηριστικά μιας νομισματικής ζώνης – θα μπορούσε να είναι (και ήταν) η αιτία των ασύμμετρων σοκ. Οι νομισματικές ενώσεις, με άλλα λόγια, πρέπει να ανησυχούν τόσο για ενδογενείς όσο και για εξωγενείς παράγοντες.

Η ελεύθερη κινητικότητα του κεφαλαίου επέτρεψε πλεονάσματα από τους μεγάλους αποταμιευτές, όπως η Γερμανία, να εισρεύσουν στους εισαγωγείς κεφαλαίων, όπως η Ισπανία, ενώ η αντιληπτή εξάλειψη του συναλλαγματικού κινδύνου επιδείνωσε αυτές τις εισροές. Για τους επενδυτές, η ισπανική αγορά κατοικίας φάνηκε μια σπουδαία επένδυση, επειδή οι δυνάμεις της οικονομικής σύγκλισης που εξαπέλυσε το ευρώ σίγουρα θα ωθούσαν τις τιμές τους – και επειδή δεν ήταν πεσέτα, που θα μπορούσε να χάσει την αξία της.

Αυτές οι ροές κεφαλαίων δημιούργησαν μια έκρηξη – και την απώλεια της μακροπρόθεσμης ανταγωνιστικότητας – σε ορισμένες περιοχές, η οποία ακολουθήθηκε από μια πολύ προβλέψιμη αποτυχία. Στο βαθμό που οι νομισματικές και δημοσιονομικές ρυθμίσεις αποτυγχάνουν να μειώσουν ή να εξαλείψουν την ηθική απειλή, ο κίνδυνος ότι οι ροές κεφαλαίων δημιουργούν αυτές τις ενδογενείς ασύμμετρες κρίσεις θα παραμείνει ανάλογα υψηλός.

Μια δεύτερη εικόνα από την περίπτωση της ευρωζώνης, που προέβαλε ο οικονομολόγος Paul de Grauwe, είναι ότι οι συνδικαλιστικές ενώσεις μπορεί να είναι επιρρεπείς σε αυτοτροφοδοτούμενες κρίσεις ρευστότητας, επειδή ορισμένες ευάλωτες περιοχές (Ελλάδα, Ισπανία, Πορτογαλία, Ιταλία και σε διάφορα σημεία) δεν έχουν δικά τους νομίσματα. Μέχρι που παρενέβη η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα τον περασμένο Αύγουστο για να γίνει η κεντρική τράπεζα όχι μόνο της Γερμανίας και της Γαλλίας, αλλά και των προβληματικών χωρών, οι χώρες αυτές ήταν σαν τις αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς που είχαν δανειστεί σε ξένο νόμισμα και αντιμετωπίζουν απότομες εκροές κεφαλαίων. Αυτές οι «απότομες στάσεις», όπως τις αποκαλούν οι οικονομολόγοι Guillermo Calvo και Carmen Reinhart, έθεσαν τα ασφάλιστρα κινδύνου και εξασθένισαν τη δημοσιονομική θέση των επηρεαζόμενων χωρών, οι οποίες με τη σειρά τους αύξησαν τον κίνδυνο και ούτω καθεξής, δημιουργώντας το φαύλο κύκλο που χαρακτηρίζει τις αυτοτροφοδοτούμενες κρίσεις .

Η πιο κατάλληλη αναλογία είναι με μια χώρα όπως η Νότια Κορέα. Στον απόηχο της κατάρρευσης της Lehman Brothers το 2008, η Νότια Κορέα χρειαζόταν δολάρια, επειδή οι επιχειρήσεις της είχαν δανειστεί σε δολάρια που οι εγχώριοι καταθέτες δεν θα μπορούσαν να εξασφαλίσουν πλέον. Έτσι, τέθηκε μια συμφωνία ανταλλαγής νομισμάτων με την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ, για να εγγυηθεί ότι η ζήτηση της Νότιας Κορέας για το ξένο νόμισμα θα πρέπει να πληρούται. Φυσικά, η κρίση του ευρώ δεν ήταν απλά μια κρίση ρευστότητας. Αρκετές χώρες της περιφέρειας (Ελλάδα, Ισπανία και Πορτογαλία) ήταν υπεύθυνες για τις συνθήκες που οδήγησαν και επιτάχυναν την κρίση και μπορεί να υπάρχουν θεμελιώδη ζητήματα φερεγγυότητας που πρέπει να αντιμετωπιστούν, ακόμη και αν το έλλειμμα ρευστότητας αντιμετωπιστεί.

Τελικά, μια λιγότερο καλά αναγνωρισμένη εικόνα από την κρίση του ευρώ αφορά το ρόλο και την επίδραση των κυρίαρχων μελών της νομισματικής ένωσης. Συχνά προβάλλεται το επιχείρημα ότι οι Ηνωμένες Πολιτείες, ως ο μεγαλύτερο εκδότης αποθεματικού νομίσματος, απολαμβάνει αυτό που ο γάλλος υπουργός Οικονομικών Βαλερί Ζισκάν ντ’Εστέν αποκάλεσε περίφημα το 1960 ένα «εξωφρενικό προνόμιο», με τη μορφή της μείωσης του κόστους δανεισμού (ένα όφελος που εκτιμάται ότι αξίζει όσο 80 μονάδες βάσης).

Υπήρχε πάντα ένα μειονέκτημα – που προηγουμένως αγνοούταν, αλλά στην μερκαντιλιστική εποχή μας είναι ιδιαίτερα εμφανές- σε αυτό το υποτιθέμενο προνόμιο. Εάν οι επενδυτές συρρεύσουν στα «ασφαλή» κεφάλαια των ΗΠΑ οικονομικά, αυτές οι ροές κεφαλαίων θα πρέπει να κρατήσουν το δολάριο σημαντικά ισχυρότερο απ’ ό,τι θα ήταν διαφορετικά, το οποίο είναι ένα ξεκάθαρο κόστος, ειδικά σε μια εποχή αδρανών πόρων και πλεονάζουσας ικανότητας παραγωγής.

Αλλά, στην περίπτωση της Γερμανίας, τα υπέρογκα προνόμια έχουν έρθει χωρίς αυτό το κόστος, που οφείλεται αποκλειστικά στη νομισματική ένωση. Η αδυναμία στην περιφέρεια έχει οδηγήσει τα κεφάλαια να ρέουν πίσω στη Γερμανία, ως περιφερειακό ασφαλές καταφύγιο, μειώνοντας το γερμανικό κόστος δανεισμού. Αλλά στις αδύναμες οικονομίες, όπως η Ελλάδα, η Ισπανία και η Πορτογαλία, το ευρώ είναι επίσης πολύ ασθενέστερο από ό,τι θα ήταν το γερμανικό μάρκο. Στην πραγματικότητα, η Γερμανία είχε το διπλό υπέρογκο προνόμιο του χαμηλότερου κόστους δανεισμού και μιας πιο αδύναμης ισοτιμίας – ένας άθλος που μια ισοτιμία μη νομισματικής ένωσης όπως το δολάριο των ΗΠΑ δεν μπορεί να εκπληρώσει.

Το μέλλον της ευρωζώνης θα πρέπει να καθοριστεί, πάνω απ ‘όλα, από την πολιτική. Ωστόσο, η ανάπτυξή της μέχρι σήμερα έχει αλλάξει για πάντα και έχει βελτιώσει την κατανόηση των νομισματικών ενώσεων. Και αυτό θα ισχύει ανεξάρτητα από το αν η ευρωζώνη επιτύχει στενότερες δημοσιονομικές και τραπεζικές ρυθμίσεις που παραμένουν αναγκαίες για να διατηρηθεί.

project-syndicate